2018年3月22日 星期四

貨幣洪流 (一):量化寬鬆、美債危機與全球流動性


前言:學術文章,請半夜訓唔著先好睇...

2008年起的全球量化寬鬆(即央行在市場回購政府債券以釋放現金到市場),以應付美國次按風暴所帶來的鉅額銀行壞帳。在爸爸執筆的2018年,各個主要國家(美、中、歐、日、英) 開始於2017-18年開始宣佈第一階段退場計劃,即所謂的被動式縮表”(即停止購債計劃),同期美國政府通過了稅改,將帶來每年近萬億美元的財赤。媒體在吹噓全球將因稅改及縮表會出現流動性危機,但實際上流動性仍然是史無前例的高,而且還會繼續增高,我們的生活在可見的將來仍會被天量貨幣所影響。

回顧2008-2017年,全球四大央行(美、中、歐、日)的資產負債表規模發生了以下的變化。即僅10年時間,四大央行增加了14萬億美元的資產,亦即是向市場注入了14萬億美元的現金或流動性
  • 美國央行:由2008年的0.9萬億美元增至2018年的4.5萬億美元
  • 中國央行:由2008年的2.7萬億美元增至2018年的5.7萬億美元(36萬億人民幣) (見下表)
  • 歐盟央行:由2008年的1.8萬億美元增至2018年的5.5萬億美元(4.5萬億歐元)
  • 日本央行:由2008年的0.9萬億美元增至2018年的4.5萬億美元(500萬億日元)


同期,4大主要國家的貨幣供應量由2008年的31萬億美元,增加超過一倍至2018年的67萬億。即是4大國十年間增加了36萬億美元的貨幣供應量,亦是央行投入流動性的2.5倍。

  • 美國M3:由2008年的7.5萬億美元增至2018年的14萬億美元 (見下表)
  • 中國M2:由2008年的6萬億美元增至2018年的26萬億美元(167萬億人民幣)
  • 歐盟M3:由2008年的10萬億美元增至2018年的14萬億美元(12萬億歐元)
  • 日本M3:由2008年的10萬億美元增至2018年的13萬億美元(1315萬億日元)



在上述的背景下,美國聯儲局於2017年尾開始停止購債,以每月100-500億的速度開始賣債向市場收回流動性,目標是在20209月縮減債券資產1.5萬億元,相當於美聯儲局資產的三分之一。數目看似極多,但截至20182月,美國主要銀行存放於美聯儲局超額準備金帳戶的金額仍然有2萬億美元,即是銀行的閑置資金仍有2萬億美元沒有貸出去 。僅這2萬億已多於美國的縮表目標。如果對比美國於十年間所創造出來的7萬億美元貨幣供應,及全球十年間所增加的36萬億美元貨幣供應量,縮表量更顯得聊勝於無。而且按美國貨幣供應量M3的歷史數據,貨幣供應量每十年左右將會倍增(見下表)。到了2028年,就算計入縮表效應, 美國M2也無可避免地突破20萬億美元。






同期,歐洲及日本央行已藉量化寬鬆向市場購入了大部份現存的政府債券,甚至企業債券ETF。在可供購買的債券資產差不多耗盡之下,歐洲及日本央行也開始放風加入美國聯儲局的行列,開始停止購債,甚至開始向市場收回流動性。但截至201829日,歐洲及日本央行仍未停止量化寬鬆。如果你再細看四大央行資產負債表規模及四大國的貨幣供應十年間的變化,你會發現美國央行放一蚊,全國貨幣供應量多了兩元。中國央行放一蚊,全國貨幣供應量多了6元。但歐日央行擴表的金額,大約等同於M3增加的份額,即是央行注入一蚊,市場僅僅多了一元,即是一般商業銀行對貨幣乘數全無發揮任何效用,亦即是說當地企業對借貨的需求疲弱不堪,甚至可能代表是歐日央行放出來的資金是流出了國門,流向中國或其他市場。即是說歐日連縮表所需的經濟能量也沒有。


在同一時段,發生了一個全球性的意外 (雖然爸爸估中了),就是特朗普在201611月在一致看淡下當選美國第45任總統。特朗普在2017-18開始了其瘋狂計劃。其中最瘋狂的是於2018年初,在沒有任何削減政府開支的前題下,將大企業的稅率由37%大幅下調至21%。上述減稅行動,將在美國每年財赤大約5000-10,000億美元的基礎上,預計會額外增加的每年1000-1500億美元財赤(十年期共1萬至1.5萬億美元)。而美國最大的債主中國及日本各自持有美債規模僅僅是一萬億左右。而美國政府現有的債務已經達到20萬億美元的天文數字。

上述的財赤看似巨大,但相對全球流動性仍然是九牛一毛,而且美國政府增加發債只會對流動性帶來短期性的負面影響,長期而言只會令全球流動性持續增加。原因是美國政府透過賣債所得的金錢會全數成為政府支出,陸續回歸市場。減稅僅意味著政府收入來源由向企業及個人徵收,改為向債權人募集。企業及個人減稅得益按美國人常規做法,將透過消費及回購庫藏股及發放股利回歸市場。即是說股票市場可能因企業及個人利潤及現金增力而進一步上揚,而造成市場流動性進一步泛濫,直至泡沫真正爆破為止。

但在20182月,因縮表及美國大幅減稅的背景下,全球發生了小型股災及債災,全球的媒體也在渲染所謂縮表及稅改對市場將造成巨大災難。但若果結合上述分析,你會發現全球在不久的將來仍將飽受資金泛濫之苦,所謂災難只是有心人向市場傳遞錯誤訊息。如果情況不變,流動性過剩仍然存在,而且流動性甚至可能正高速的流向中國。即是說,我們的購買力在海量資金湧至下持續不斷的萎縮。


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