2018年7月15日星期日

井底嘩 (一):中國經濟爆煲論的爆煲

請注意:本文絕對不是說中國現時的經濟結構健康,只是經濟結構不健康,不等如經濟會爆煲。日本總債務佔GDP比率是394.1%還活得好地地呢!

坊間盛行的中國經濟爆煲論,30年來基本圍繞以下三點:(實質應該是講者都講到口臭了)
1. 中國總債務佔GDP比率高企
2. 投資佔GDP比重過多
3. 中國房地產價過熱

圖片SOURCE : 超越新聞網

先講總債務佔GDP比率,這個比率最貼地的解釋:是國家總債務與國家一年的收入比。而總債務的定義為政府債務與家庭及(非金融)企業債務的總和。

根據IMF的數據,日本總債務佔GDP比率是394.1%,希臘308.1%,法國284.3%,瑞士281.2%,香港277.33%,美國258.2%,中國237.8%,阿根廷71.5%。有興趣,可以在以下IMF網址下載那個Debt Database Excel去玩。(SOURCE : http://www.imf.org/external/datamapper/datasets/GDD)

有謂在經濟學上,一個國家的負債比率接近200%已是警戒線”(照抄星兄),則上述所有的經濟體(除阿根廷外)全部近爆煲邊緣。而阿根廷則甚為安全。但我們所知阿根廷恰恰是剛剛就爆煲了。而負債比率394.1%的日本理應爆煲了20多年,卻未有爆煲,還活得好好的。即是說國家總債務佔GDP比率固然是越高越危險,但以此評定一個國家經濟是否因而觸發經濟危機,存在一定的盲點。

首先,國家(或地區)總債務的定義是各部門債務的總和,不會反映個別部門出現淨現金的情況,更不會考慮資產端狀況。以香港為例子就很清楚,香港總債務佔GDP比率277.33%,但全部都是家庭及(非金融)企業債務。香港是沒有政府債務,反而有極之龐大的政府儲備及境內境外資產家當,但當演繹總債務佔GDP比率時,香港的政府債務居然被當是0,而不是用作扣減私人市場債務。同時地,港人一般都有不少積蓄,甚至大量海內外軟硬資產,但積蓄資產也不會用作扣減私人市場債務。如果我們加按樓宇得出100萬,我們理應同時獲得100萬現金,則實質淨債務是零。但在總債務的定義下,我們為香港帶來了100萬的總債務。所以喜歡加按樓宇後將現金放回MORTGAGE LINK戶口備用的各位師兄姐(包括筆者),絕對有份造成香港總債務佔GDP遠超警戒線的結果。(今晚筆者會去面壁思過...) 所以,以這得啖笑的指標去評估爆煲風險,有時會得出得啖笑的結果。

回歸中國的例子,以下兩張圖可以告訴大家,在構成國家基礎的一般民眾的資產負債表狀是極之良好。單計境內貸款及境內存款比,中國一般民眾呈現的是居民淨存款。簡單來說,中國民眾借銀行40萬億人仔,居然有成60幾萬億人仔晌銀行。還清所有欠款,仲剩20幾萬億 (佔全國82萬億的GDP的四分之一)。仲未計總會值返幾個錢的磚頭,同一堆蟹貨A股。

SOURCE : http://finance.eastmoney.com/news/1350,20180116822337219.html

但在總債務佔GDP的計算中,見IMF的數據如下,2016年,中國的居民負債竟然獲評估為佔44.2% GDP。即是,中國總債務佔GDP 237.8%中的居民負債44.2%,實質是淨資產(正25% GDP)才對。細看居民淨存款列表,縱使淨存款呈下跌趨勢,但要說會誘發住宅類的房地產危機,以中國國民普遍口袋之深,就算是將貧富懸殊的因素也放在裡面,似乎也難以說得過去。居民部門財務上的穩健絕對是中國經濟為何較美帝經濟穩健的主因。而中國經濟的易燃品,其實是在企業部門,但在大部份大型企業均為國企,而債務中又有大量國企與地方政府間三角債,問題又是否真的不可控呢?

SOURCE : IMF Debt Database

其次,以邏輯去看,即是國家總債務與國家一年的收入比,邏輯上看是沒有多大意思。因為償債不一定要用年收入,還可以用國民儲蓄(Gross Domestic Saving)、國內國外的財富,及手上的軟硬資產,甚至用上美歐英日的絕技QE來自買自債也可以。

日本正正演繹了為何總債務佔GDP比率奇高而不爆的經典例子。日本的國民儲蓄佔GDP一直奇高,70-80年代達30-40%,直至今天仍有25%,而且國民海外資產也是奇高的一個國家。用一個粗疏的假設,以國民儲蓄25%GDP不變,由1995爆煲至今20多年,日本國內已積存了20* 25% GDP=4GDP的國民儲蓄(或財富)。這樣算,那個394.1%總債務佔GDP比率為何不能以國民儲蓄(大部份為銀行帳上的存款)去支付呢?

套回中國身上,中國的國民儲蓄佔GDP80年代至今是介乎35%-50%,最近是45%上下。就以40%國民儲蓄去計,及GDP不變做前設,那中國改革開放至今,國內已積存了38*40% GDP=15.2GDP的國民儲蓄(資產或財富)。打個五折都有7倍了!

當然有人認為國民儲蓄在定義上,雖則是沒有被家庭及政府消耗的產出,其實就GDP公式裡是 國民儲蓄 = I (投資) + Nx (淨出口)(http://www.sy-econ.org/al/macro/al-macro-keynesian-NS.html) 如此看來,則舉債大起無效基建與鬼城,也會出現巨額的國民儲蓄。這點也是很多崩潰論者指出,有謂中國現時是舉債大搞無效基建與鬼城去創造GDP。當然,筆者絕對認同一般由城投負責的無效基建與鬼城是極度不健康的東西,問題是城投負責的無效基建與鬼城在總基建中佔比多少。對比另一端是美帝模式,是將國家資源用在消費者舉債去買消費品上,消費品用完就冇,或者借哂全球錢晌中東不停扔炸彈,不止欠上一屁股債,還導致基建嚴重落後的美帝模式。兩者熟優熟劣,見仁見智。最好當然是取得平衡,只建有效基建,但世事那有這樣完滿。難道基建只准一線城市(北上廣深杭)做嗎?三四線城市食西北風嗎?

而且國民儲蓄畢竟是留在國內,並呈現在政府、居民或企業的三者的現金帳中。舉例說:負責國家投資重責的國家鐵路總公司總負債逾五萬億人仔,仍不停舉債起高鐵等鐵路項目。但基於國民儲蓄呈大幅正數,這個負債的大部份額度應該會呈現在其他政府、居民或企業的資產上。情況就如日本政府負債佔394.1%總債務中的235.63%,日本政府不倒就沒有事了。而日本政府為何不倒,QE自買自債便成?就算將企業部門的債務全算在中國的政府負債身上,即使連國企間龐大的三角債也不扣除,情況也比日本的政府債問題輕微得多。所以,日本394.1%總債務GDP佔比還得好好的,以中國投資佔GDP比重過多為由,認為中國經濟會因而爆煲,會否又諗前左好多步呢?況且基建其實是資產,我們還在用幾十年前建成的獅子山隧道,及紅隧呢!最近中德峰會,企身體力行排住隊來華建廠投資呢!如果按中國經濟爆煲論,這班企就爆仲衝入去,應該是絕世大笨蛋才是呢... (今日新聞話連侵帝之友Tesla都衝埋入來上海起廠!)

第三,GDP是反映一個國家在本土一年的收入。但在全球化的今天,一個國家真正國力是否反映在國家的本土收入上。再以日本作例子,日本企業在海外的龐大資產,但借貸卻可能在零息的日本市場。即是我們一邊高估了國家總債務,另一邊卻低估了日本的真正國力,所以這個比率真的得啖笑。雖說近年中國企業大力拓展海外版圖,但中國似乎沒有多少公司在海外擁有龐大的業務,這點可以忽略不提。

當然,你仍然可以硬套“明斯基時刻大帽到中國頭上。(明斯基時刻 意指長期的經濟繁榮中,資產價格上漲會導致投機貸款增加,而過多投機債務會造成投資者的現金流吃緊,當被要求償還債務時,就必須賣掉投資物,連鎖的拋售將導致價格下跌,最終造成資產價格的崩潰。) 但基於國民儲蓄(或財富)不能往外地投資,在國內無處可走,結果走入房地產。但房地產佔GDP高,甚至房價堅離地,這樣的單純價格泡沫是否代表真的有爆煲風險,真的是見仁見智。因為在大部份人已還清房貸、有房貸的已付高額首期、現存按揭比率極低、很多大城市仲要每人限購一套,國民淨存款仲要呈現高度正數、又苦無其他投資渠道的國度,仲要有最新的信用體系,信用不佳後連高鐵車票都買不到。要國民一同拋售手上的物業去觸發系統性的房地產危機。對不起,筆者真的不知從何說起。超高的國民儲蓄佔GDP也說明為何我們總高唱內銀爆煲,但卻總是沒有事情發生的原因。是否應驗70後兄果句本多終勝,筆者不得而知?

而筆者認為真正影響一個發展中的經濟體會否爆煲的是外債佔GDP (EXTERNAL DEBT TO GDP),這也是幾次金融危險(比如亞洲金融風暴,拉丁美洲經濟危機等),發展中國家被剪羊毛的主因。(香港也曾在97被美帝剪過羊毛呢!)以這個指標看,中國傲視全球主要經濟體,只有14% (備註1)。香港也只是35%。比起美國的98%、德國的141%、法國的213%、希臘的228%及新加坡的453%,直情是小巫見大巫。當然,你可以說這個是拜內保外貸的企業行為所致。但就算計及內保外貸的企業行為,筆者仍然認為遠遠未能對坐擁三萬億美元外匯儲備的中國是否構成任何實質威脅。以施生名句謂之,就是[排隊跳樓排隊尾]。所以,這也是美帝一直高唱中國爆煲崩潰論,但卻一直無從打爆中國的護城河,中國也從未爆煲的主因。

反而,從來沒有爆煲崩潰論的美國,卻為何每每發生黑天鵝,以及爆發難以預測、無可奈何、百年一遇、千年難求的系統性風險,而每隔十年八載總爆一次大大鑊的經濟危機?黑天鵝甚麼呢?這根本是結構性問題,筆者迷信是因為縱使美國國民儲蓄佔GDP有18%,但由於財富是199,一般國民的資產負債表都是負數,淨資產是負數,只有一身車貸房貸學生貸咭數,所以一個衰退浪打來,毫無現金家當支持,而導致每隔十年八載,構成國家基礎的一般民眾總會以不同形式自我引爆一次金融危機。是否應驗70後兄果句本多終勝的反面本小終輸呢?筆者又是不得而知了,但以過去幾十年的軌跡看,下次爆煲的熱門人選,仍然是美帝自己。唔爆,美帝背後一眾富豪金主又怎樣在國內繼續劫貧濟富呢?1比99你估浪得虛名咩?玩多兩輪去到1比999爆得仲密呢!

最後,筆者又借法子大師一句名言作結:"比武,你打十次輸十次之後,你會知道自己技不如人。投資,你估十次錯十次之後,你還會以為自己英明神武,依然滔滔不絕。" 此句送給三十年來不停強調中國爆煲論,而不停錯到無譜的經濟學者。

再次強調:本文絕對不是說中國現時的經濟結構健康,只是經濟結構不健康,不等如經濟會爆煲。而且,今時今日每個主要經濟體都債台高築除美帝自己外,那有一個經濟體在美帝眼中是健康的。連香港咁健康都有人話會爆煲啦。健康嘛?阿富汗可能在美帝眼中就真健康了,因為總債務佔GDP比率只有11%。所以說:與其擔心這樣的危言,不如訓場大覺等日本爆了先講啦。

備註1:https://en.wikipedia.org/wiki/List_of_countries_by_external_debt

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井底嘩 ():中國經濟爆煲論的爆煲
井底嘩 ():中國經濟爆煲論的爆 亂問亂答(債務篇)
井底嘩 ():嚇死寶寶式經濟預測 (附送「反轉腦貧友」珍藏視頻)
井底嘩 ():侵侵關稅突

井底嘩 ():零息負息無限QE就在眼前 / 我們只是代人付鈔的水魚!
 井底嘩 (八):萬用軍刀與開酒器
 井底嘩 (九):香港不知是否台灣的未來 卻似乎成了台灣選舉的資本
 
後記:有關井底嘩:蛙類,與旅行蛙不同,井底嘩常駐井底,有著一片專屬藍天。井底嘩不會被教授、學者、專家、數據所恫嚇,以無知勝有知,無聊勝有聊的獨特視角去批判被傳媒專家霸權所操控的世界。與有特定出沒時間的恭爸蛙不同,井底蛙不定期出沒,用瘋言瘋語向世界怒嘩,嘩出一篇又一篇廢文!

41 則留言:

  1. 中國的高儲蓄和GDP高增長不會引致今天爆煲,危機出現潮退時有高儲蓄護航,但美國必然以口技"經濟爆煲論"打擊中國,可惜中國不搞好金融股債市,引致大部份錢都去左房地產...

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    1. 民間錢, 會流去最賺錢的地方, 而不是耐唔耐食人錢財的遊戲 !
      國內老一輩的都在股市輸唔少錢 !

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    2. 第一張圖爆煲論者會以為包住中國的是泡沫;但假若我們能從中國30年經濟不爆煲,總做對了一些東西的角度去看,你會發現這個其實是金鐘罩。這個罩其中一個組成部份是外匯管制,為何有外匯管制,就是美帝無時無刻想借剪羊毛,打死所有潛在對手。幾十年來,但凡企晌美帝對面,基本上沒有好下場。外匯管制這個金鐘罩一方面保護了國家,不會被打爆,但副作用就是國內資金沒有出路,也沒有出海口。所以國內資金追逐房產,其實是外匯管制下的副作用。世事沒有完全,要安全,總有代價。

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    3. 正如歐元這隻統一貨幣是德法北歐諸國的金鐘罩。這也是為何德法寧願養住東歐一堆窮親戚,也要頂住歐元區。同樣地為何美帝那麼熱衷打散歐元區的原因。
      中國也是用基建來養著貧困省份,很多東西都是選擇。鬼叫副牌無美帝咁靚咩。。。

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  2. 歐美國家, 只有1%富豪外, 大多數是月光族, 又點同中國人比; 中國人有慳和儲的美德又會顧及家人和親人, 所以洋人好難估計中國的財政情況, 而用數字亂估 !

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    1. 數字應該是真的。但某些標準的確是為美帝度身訂造。
      發展中國家爆唔爆主要睇外債佔GDP,即係會唔會被美帝打爆的指數。再睇一般民眾的資產負債表。好少國家因企業債高企而爆煲的。
      中國連A股都殘成咁,搵乜來爆呢?

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  3. 茶客路過,茶遞上~~
    減去市場一般80%既嘈音再去看世界的確會有點不同。
    三兄請繼續加油,為我們帶來一點清流之音,就此謝過

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    1. 艾力兄,謝謝支持。正值風雨飄搖的一年,又出現很多用一堆無頭無尾的數字,教授及專家意見去散怖恐懼的內外媒文章,希望敝文至少給予另一角度去思考。

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  4. 恭巴蛙有個friend 叫恭烈次蛙

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    1. 恭烈次蛙的確係恭巴蛙的朋友。但佢地兩位因為時差關係,比較少見面。

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    1. 感謝支持!小弟的文章其實無乜人睇,唔駛點搶沙發的。再次感謝支持!

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  6. 其實小弟這些文章沒有多少人願睇。至少要解釋很多東西都是選項,已很多人不願聽下去。
    美帝個人消費70%GDP這個選項,讓所有想出口到美國的國家或地區開放市場予美帝的跨國企業進駐。所以美帝跨國企業在華的利益,跟中國出口予美國的總額不相伯仲。這個是邏輯關係,即是侵帝要逆轉前者(各國對美國出口的份額),必然也會逆轉後者(美帝在各國的在地利益)。如果明白相關的邏輯關係,也會明白德系公司衝入中國做甚麼,搶下中國車市、超市、飛機的美帝品牌生意已經夠發達了。
    當然,有很多國家是開放到乜野本土品牌都無淨,那就是美帝想造成的不可逆轉關係。
    同樣,美帝個人消費佔70%GDP這個選項,導致美帝霸權的出現,也令國家過度消費,本土的基建嚴重不足的後果。美帝大眾的資產負債表長期呈現負數,也導致必然的盛衰循環。即是美帝勁的時間好勁,衰退的時間也會很悲催。

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  7. 中國經濟體爆煲的話,分分鐘大檸樂過老美金融危機...因連「發展中國家興起」呢個憧景都冇咗!

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    1. 花姐,師姐講得啱,中國經濟體如果今次爆煲的話,絕對是大鑊過老美上次的金融危機。
      原因是上次美帝海嘯爆煲是全世界一齊救美帝的。中國出左4萬億,心想救人救己,結果做左水魚,現在仲要俾人反轉豬肚,被侵帝拿來祭旗。所以,以目前的國際關係,如果中歐美邊個先爆,其餘的兩家唔踏多腳已是萬幸,更徨論是齊心救市。

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  8. 路過,竟然學到野。謝分享!

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  9. 謝分享!! 總算搞清楚當中迷思

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    1. 王兄,其實港媒及外媒普遍大幅高估中國風險,同時大幅低估美帝風險。其實各大經濟體都各自的致命問題,用放大鏡看,全部都可視為將近中風爆血管。在美帝加息周期已過半的今天,那邊近衰退其實顯然易見。還有,因為主要經濟體一齊濫發貨幣下,美帝已失去美元霸權的金鋼不壞之身。美帝果邊的風險不見得比中國低很多。

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    2. 再搭一隻魚咀,港媒外媒成日講中國的僵屍企業,但若果靠銀行養的企業就是僵屍企業,那美帝果邊數目可能過億的靠銀行供養著的消費者,又應該點稱呼佢地呢?美帝政府都好似靠中日政府,同一眾保險公司拿住我地的錢供養著呢?
      媒體說的,唔識的嚇死,識的笑死!

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    3. 所謂媒體背後如果話完全無立場我真係唔會信, 師兄最精境一句係, 日日被唱的無事, 從來無人唱卻死左幾次, 哈哈

      我相信媒體都係被一班有用心的操控, 講真你估小市民真係識分咩, 淨係聽到總債務係收入幾百%己經要嚇到到賣股賣樓等爆啦

      正如樓價迷思一樣, 日日有人唱淡, 日日有人話會爆

      我自己偏向不做預測, 他強由他強,媒體每日都報導世界有幾恐怖, 地球有幾危險, 日日如是, 又或者我地係時候諗下, 世界全唔會有一日係無新聞報? hehe

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    4. 又搭多句豬咀。如果告訴你未來十年M2年增12%,你肯定會去買資產。那如果你是一個國家,你會做甚麼?起基建嘛!那過去三十年,是中國基建型經濟做對了,還是美帝消費型經濟做對了呢?但外媒為何卻一路批評中國以基建帶動經濟是錯的?是否因為他們不是人力成本高,就是行福利主義,無法走基建帶動的路呢?
      我們假若無法正確解讀現在,將永恆無法預測將來。在很多人面前,小弟肯定是瘋子。但時間已證明過去誰對對錯,也將證明將來誰對誰錯。

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  10. 三兄,人民幣越貶值,越益發国內人買資產保值,除了房產(345線),別無他選。但也提高風險。

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    1. 對的!民間資本無處可走,結果走向了房地產,也提高了風險。
      但在封閉式的經濟體系中,中央防爆的工具箱裡的工具也比一般經濟體系多。

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  11. 謝謝三人行兄,獲益良多了,第一次看並不是太明白,所以看了多次,更再次翻看星兄該篇的文章。
    讓小弟明白到原來總債務相對GDP>200%雖然是超過經濟學上的警戒線,但超過並不等於一定爆煲?那等於什麼呢?自己在想是否>200%超得越多只等於爆起來越大獲?但就不代表一定會爆~

    而另外也謝謝帶出當中香港是運用了錯誤的數字,用非淨負債來計算這負債比率是一個沒有意思的結果(得啖笑)

    也讓我們多了一個更全面的角度去思考。。繼續思考中。。。

    而也在想央行降準其實看似會增加爆起來更大獲的風險,但卻同時在減低高負債企業的風險
    最後跟三人行兄繼續想下去,小弟開始想到資產跑到房地產出現泡沫的畫面,但同時股市並沒很太大泡沫的怪現像。。。不知有否想錯

    以有限的財商去感覺師兄寫的文章
    借貸真的會爆煲嗎?
    突然好像醒覺,借貸買資產,如借錢買樓,借錢買股票,借得比例越高,就真的一定是風險高嗎?
    好像不能是這樣定義,爆煲應該是以借來的錢來買高於或以遠超於其價值的東西,而最後不能償還或支付,才會骨牌效應、爆煲等。
    若以降準、增加借貸等來買便宜或不是太貴的資產,如股票、企業,則有減低風險,有助擴大其盈利,何來有借貸比GDP比率高就一定有爆煲之說呢

    相反個別看樓市,市民負擔能力,開始無能力的也沖入去,可能樓市比股市更快爆也說不定。

    不過幾時爆,爆唔爆都好,以止凡兄從不估升估跌為格言,希望幾時都能為升及為跌做足兩手準備。
    同能跟師兄學習,多一些角度思考,的確獲益良多,(有無get錯又另計), 希望有錯師兄同指正啦~

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  12. AC兄,小弟不是念經濟,請當敝文只是偏鋒之說,僅作參考。或者有時間,俾幾個問題你想下:
    1.身家1000萬,月入1萬,同銀行借200萬,每月還1萬;與無現金,月入2萬,同銀行借200萬,每月還1萬。那個風險高?(思考負債GDP比的意義)
    2. 借200萬買樓,間樓值1000萬,同借200萬買樓,間樓值220萬,邊個易爆?(總債務的意義?)
    3. 同上,思考失業時,邊個爆煲先?(美帝民眾消費模式,中國民眾儲蓄模式)
    4. 借阿媽錢,同借貴利佬錢,邊個風險大?(國企同內銀借錢)
    5. 政府借本幣,同政府借外幣債? (阿根廷為何爆,日本為何不爆)
    6. 政府借大左,同人民借大左,邊個借大左易爆?(日本政府債2xx%不爆,美帝金融海嘯,人民借大左會爆,債的堆疊方法比債的總量重要)

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    1. 哈哈!謝謝三人行兄,小弟明白了!

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    2. 小弟亂噏,不能盡信...
      關於傳媒誤導,敝博寫的最好的一篇文章是以下這一篇。AC兄可以參考一下:
      鑽牛角 (一):主流傳媒、主流思想、主流方向

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    3. 師兄以上六點絕對應該放落你的文章度, 精華呀!!!

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    4. 謝謝老王兄!還望小弟分析無錯。

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  13. 路過首次留言
    多謝咁系統性既解說
    獲益良多
    //因為在大部份人已還清房貸、有房貸的已付高額首期、現存按揭比率極低、很多大城市仲要每人限購一套,國民淨存款仲要呈現高度正數、又苦無其他投資渠道的國度,仲要有最新的信用體系,信用不佳後連高鐵車票都買不到。要國民一同拋售手上的物業去觸發系統性的房地產危機。對不起,筆者真的不知從何說起。超高的國民儲蓄佔GDP也說明為何我們總高唱內銀爆煲,但卻總是沒有事情發生的原因。//
    只能說不能少看今屆國家領導人去槓桿既決心
    以承受得到既短期陣痛來換取長期健康發展~
    sk

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    1. 中國查實算係世界少有擁有強烈改革意願的政府,當然改革僅限於經濟上。
      由於系統上太多不規範的地方,每次改革都帶多一定的經濟增長動力。
      當然很多人只看負面,學歐美日玩零息,QE有幾難呢?唔玩放水,仲要去槓杆都仲轉得郁先難嘛。

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  14. 文章使我眼前一亮,承教承教!

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    1. 過獎了。天路客兄的文章才是典範。
      我有一句不中聽的話成日掛在口邊,西方常是老年人的經濟體質去評估後生仔體質的中國。換句白語:即是說中國的經濟結構應該是西方成熟經濟體以消費為主的結構才對。這種時空錯亂的對比方法,導致推演經常出錯。要類比,應該是以戰後的歐美經濟結構,去比今日的中國。戰後的歐美就是基建投資推動,那今日的中國是對是錯,歷史已有答案?

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  15. 謝謝三兄的文章分析,發覺自己有唔少盲點,要睇多幾次先得!

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    1. 感謝支持!傳媒同主流一貫都係錯。

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  16. 多謝提供大量的資料和分析,睇黎今晚要多看幾次 :)

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